要觀點：

    　　10 月社融、信貸數(shù)據(jù)環(huán)比大幅回落，符合季節(jié)性特征，但同比增速略遜于預(yù)期。其中，當(dāng)月人民幣貸款環(huán)比大幅少增，同比也少增近1700 億，主要源于居民短貸同比少增約1300億，反映了上月季末沖量透支本月需求，以及房地產(chǎn)調(diào)控等因素的綜合影響；當(dāng)月居民中長期貸款保持穩(wěn)定，顯示房地產(chǎn)市場韌性較強(qiáng)。值得注意的是，10 月非金融企業(yè)中長期貸款延續(xù)了8 月以來的同比多增局面，表明在定向支持制造業(yè)投資政策引導(dǎo)下，信貸結(jié)構(gòu)正在持續(xù)改善。

    　　10 月社融環(huán)比大幅下降，除人民幣貸款回落外，也與地方政府專項債發(fā)行較去年提前收官直接相關(guān)。當(dāng)月社融同比少增則主要源于人民幣貸款增長乏力，而委托貸款、信托貸款等表外融資壓縮幅度延續(xù)放緩勢頭，表明上年資管新規(guī)帶來的沖擊正在邊際減弱。10 月末M2 增速與上月持平， M1 低位回落，反映實體經(jīng)濟(jì)活躍度依然不足，預(yù)示四季度經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)反彈的概率較小。

    　　10 月金融數(shù)據(jù)整體偏弱，或是11 月MLF 操作利率下調(diào)的一個直接原因。展望未來，在經(jīng)濟(jì)下行壓力未現(xiàn)明顯緩解背景下，監(jiān)管層將進(jìn)一步加大逆周期調(diào)節(jié)力度：預(yù)計11 月20日1 年期LPR 報價將恢復(fù)小幅下行態(tài)勢，年底前后仍存在降準(zhǔn)可能。此外，針對制造業(yè)、基建領(lǐng)域，以及民營、小微企業(yè)的定向滴灌政策還會持續(xù)發(fā)力——四季度TMLF（定向中期借貸便利）出現(xiàn)延期，但最終缺席的可能性不大。我們判斷，年底前M2、社融和信貸增速仍有望走出上行軌跡。