“煤-焦-化”全產(chǎn)業(yè)鏈布局，區(qū)位優(yōu)勢顯著

    寶豐能源位于寧東能源化工基地，該基地是國家“十三五”規(guī)劃的四個煤化工示范園區(qū)之一，具有煤炭、水、鐵路等資源優(yōu)勢。2015 年起公司開始由煤炭向煤制烯烴現(xiàn)代煤化工轉(zhuǎn)型，目前已形成煤-焦-化全產(chǎn)業(yè)鏈布局。煤礦投產(chǎn)后原材料自給率有望提高，成本競爭優(yōu)勢愈加顯著。

    傳統(tǒng)煤化工正在加速向現(xiàn)代煤化工過渡

    我們在2019 年10 月的報告《我們?yōu)楹未藭r重提煤化工？——煤化工產(chǎn)業(yè)研究系列之一》中提出資源稟賦與能源、化工消費需求決定了我國發(fā)展煤化工的必要性。現(xiàn)代煤化工產(chǎn)業(yè)將煤炭產(chǎn)能轉(zhuǎn)化為稀缺的清潔油品和化工品，是推動供給側(cè)改革的重要舉措，也是實現(xiàn)石化產(chǎn)品原料多元化、保障我國能源安全的重要途徑。煤化工子板塊中，煤制烯烴或是現(xiàn)代煤化工短期潛在增長點。

    公司煤炭自給率提升后有望超越中國神華

    2019 年三季度后段甲醇制60 萬噸/年聚烯烴項目建成投產(chǎn)，公司煤（甲醇）制烯烴規(guī)模達到120 萬噸/年，產(chǎn)能規(guī)模位于全國前列。中國神華是國內(nèi)最早進入煤化工的煤企之一，在業(yè)內(nèi)具有標桿地位。我們通過一體化角度，重新拆解公司與神華烯烴業(yè)務成本結(jié)構。公司烯烴毛利率略低于神華的原因在煤炭自給率不足，但煤制烯烴技術優(yōu)于神華。未來隨著前段焦炭氣化制220 萬噸/年甲醇項目、煤礦的投產(chǎn)，盈利水平有望超越神華，成為新的煤制烯烴行業(yè)標桿。

    盈利預測與投資評級：

    我們預計2019-2021 年公司凈利潤分別為43.5/56.1/59.9 億元，對應EPS 分別為0.59/0.77/0.82 元。當前股價對應PE 分別為15/12/11。綜合絕對估值法與相對估值法，我們給予公司 2019 年17 倍PE，對應目標價10.03 元。首次覆蓋，給予“增持”評級。

    風險提示：

    煤價大幅上漲風險；限售股解禁風險；國際原油價格大幅下跌風險；行業(yè)政策變化風險。