本報(bào)告導(dǎo)讀：

    公司為維生素龍頭企業(yè)，探索布局ADC 等創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)。首次覆蓋，給予謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)。

    投資要點(diǎn)：

    首次覆蓋，給予謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)公司2019-2021 年EPS 為0.46/0.55/0.63 元，參考可比公司估值，給予目標(biāo)價(jià)13.75 元，對(duì)應(yīng)2020 年P(guān)E25X，首次覆蓋，給予謹(jǐn)慎增持評(píng)級(jí)。

    維生素需求有望恢復(fù)，提振原料藥價(jià)格。受豬瘟影響下游需求減弱，公司主要產(chǎn)品VA 及VE 價(jià)格近期呈緩慢下降趨勢(shì)。從供給端來(lái)看，DSM 完成對(duì)能特科技整合后，全球VE 集中度進(jìn)一步提升，DSM、新和成、浙江醫(yī)藥和BASF 4 家約占據(jù)全球VE 產(chǎn)能的90%以上，有利于穩(wěn)定價(jià)格體系，2019 年上半年公司VE 營(yíng)業(yè)收入6.7 億元（含合成VE）。VA 受2019 年6 月BASF 德國(guó)工廠冷卻系統(tǒng)事故影響，全球供應(yīng)量有望繼續(xù)緊縮，支撐VA 價(jià)格高景氣度持續(xù)，2019 年上半年公司VA 營(yíng)業(yè)收入為3.1 億元。后豬瘟周期下需求有望逐漸恢復(fù)，有望提振維生素價(jià)格。

    探索布局創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)。公司先后與美國(guó)Ambrx 公司合作研發(fā)單克隆抗體藥物偶聯(lián)物候選藥物ARX788 及ARX305，并成立ADC 創(chuàng)新藥平臺(tái)型公司——新碼生物。ARX788 用于HER2 陽(yáng)性乳腺癌和胃癌，已在中國(guó)、澳大利亞、新西蘭和美國(guó)開(kāi)展I 期臨床研究，一期臨床數(shù)據(jù)即將在12 月舉行的美國(guó)圣安東尼奧乳腺癌研討會(huì)公布；ARX305用于腎細(xì)胞癌、非霍奇金淋巴瘤等CD70 陽(yáng)性腫瘤，在美國(guó)尚處于臨床前試驗(yàn)階段，新碼生物負(fù)責(zé)ARX305 在中國(guó)的開(kāi)發(fā)和商業(yè)化，公司正探索布局創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)。

    催化劑：創(chuàng)新藥物研發(fā)進(jìn)度超預(yù)期，原料藥價(jià)格大幅提高。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：原料藥價(jià)格大幅降低風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)新藥物研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)。