品牌服裝：冰火兩重天，高端顯韌性

    　　2019 年服裝終端零售額增速呈現(xiàn)斷崖式下行：前9 月限額以上服裝類零售額同比增長僅3%，較去年同期下滑6.7pct。（1）從渠道變化來看，商場和街邊店客流下滑，購物中心和奧特萊斯成為新的開店增長點(diǎn)；傳統(tǒng)電商渠道放緩，社交電商、網(wǎng)紅帶貨、電商代運(yùn)營興起；（2）從品類變化來看，平價(jià)和快時(shí)尚衰退，高端穩(wěn)健，奢侈品經(jīng)歷13-16 年調(diào)整后復(fù)蘇，且中國市場成為海外品牌的重要驅(qū)動(dòng)，能否在中國成功已成為海外老牌消費(fèi)公司發(fā)展好壞的風(fēng)向標(biāo)；（3）分子行業(yè)來看，運(yùn)動(dòng)、電商景氣度最高，高端女裝和母嬰穩(wěn)健，家紡疲弱，休閑、男裝、戶外、鞋類、內(nèi)衣承壓。

    紡織制造：國儲棉庫存降至底部，期待未來訂單復(fù)蘇

    當(dāng)前棉價(jià)最強(qiáng)的支撐因素在于國儲棉庫存降至底部區(qū)域，且從庫存消費(fèi)比來看，也已經(jīng)走出底部區(qū)域；但受貿(mào)易戰(zhàn)影響，需求疲弱影響棉價(jià)上漲空間。從內(nèi)棉供給來看，預(yù)計(jì)全國棉花總產(chǎn)量590.57 萬噸，同比下降3.35%；但需求降幅更高：1-9 月累計(jì)服裝及衣著附件出口金額為1127.95 億美元，同比下降4.7%；外棉方面，USDA11 月預(yù)計(jì)總體供過于求：預(yù)計(jì)2019/20 年度全球棉花總產(chǎn)增幅2.6%、全球消費(fèi)量增幅1%。10 月隨著貿(mào)易戰(zhàn)傳來利好，約41%的企業(yè)表示國慶節(jié)后訂單較節(jié)前增加，但企業(yè)反映訂單持續(xù)性稍差。

    投資策略

    　　盡管目前終端尚未見明顯起色、Q4 暖冬可能進(jìn)一步使得業(yè)績低于預(yù)期，但目前板塊市盈率為18 倍（紡織17 倍、服裝19倍），一方面處于自身歷史估值底部區(qū)間，另一方面相較其他板塊相對估值優(yōu)勢明顯。未來投資建議我們分為三條主線：

    　�。�1）持續(xù)關(guān)注高景氣度的運(yùn)動(dòng)、電商子行業(yè)；（2）左側(cè)關(guān)注：未來有望迎來業(yè)績和估值改善的紡織制造企業(yè)，以及竣工改善有望帶動(dòng)的家紡板塊。重點(diǎn)推薦個(gè)股：比音勒芬、南極電商、歌力思、中國利郎。

    風(fēng)險(xiǎn)提示

    　　暖冬導(dǎo)致庫存高企；貿(mào)易戰(zhàn)惡化；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。